中國政府在努力去杠桿的同時要推動中國經(jīng)濟(jì)從制造業(yè)主導(dǎo)向服務(wù)業(yè)主導(dǎo)轉(zhuǎn)型。經(jīng)濟(jì)學(xué)家和分析師認(rèn)為這一轉(zhuǎn)變或?yàn)?016年中國經(jīng)濟(jì)前景帶來五大風(fēng)險：美聯(lián)儲加息會為中國帶來資本外流和貨幣貶值兩大難題；匯率變化會削弱中國企業(yè)美元債務(wù)的償付能力；房地產(chǎn)去庫存如果拉鋸時間過長會拖累工業(yè)和投資；企業(yè)利潤下降，債務(wù)違約事件頻發(fā)，恐會令銀行不良貸款進(jìn)一步承壓；多家分析機(jī)構(gòu)下調(diào)了中國2016年的GDP增速。

匯率波動是與非

美聯(lián)儲本月議息會議上加息25個基點(diǎn)，結(jié)束了7年以來的零利率。而資本外流和貨幣貶值，將成為美聯(lián)儲加息后中國需要審慎對待的兩大挑戰(zhàn)。

彭博援引麥格理證券大中華區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家胡偉俊(Larry Hu)稱，強(qiáng)勢美元會成為2016年以來****的不確定性，它會增加通縮壓力，影響企業(yè)盈利和經(jīng)濟(jì)增長。

高盛駐紐約經(jīng)濟(jì)學(xué)家通過電腦模擬試驗(yàn)發(fā)現(xiàn)，如果美元突然升值10%會令中國經(jīng)濟(jì)增速放緩近一個百分點(diǎn)，產(chǎn)生的影響力度對美國經(jīng)濟(jì)的兩倍。

加州大學(xué)圣地亞哥分校中國政治金融學(xué)教授Victor Shih表示，美元升值會意味著有美元債務(wù)的國內(nèi)企業(yè)將面臨更大的償債壓力，而央行將消耗外儲來延緩人民幣貶值的路徑，會導(dǎo)致市場的貨幣供應(yīng)減少，從而限制銀行信貸延期的能力。

海通證券公司副總裁、首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家李迅雷此前接受《證券時報》采訪時則表示，美元強(qiáng)勢會讓人民幣貶值，這對出口行業(yè)比較有利，中國出口優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)集中在鋼鐵冶金、紡織服裝、家用電器、消費(fèi)電子、金屬制品、機(jī)械、塑料制品、玩具產(chǎn)業(yè)等。

資本外流壓力有多大

據(jù)美國財政部計算，今年前八個月中國資本外流超過了5000億美元，而彭博數(shù)據(jù)顯示，在過去4個月里中國的外流資本就超過了5000億美元。 

Asia Analytica Research的分析師Pauline Loong認(rèn)為：“政府明年面對的****問題是資本外流，在處理這個問題時需要確保不會因?yàn)獒尫懦鲥e誤信號讓事情變得糟糕。資本外流的壓力讓政策制定更加復(fù)雜。央行降低利率來刺激經(jīng)濟(jì)會讓美元資產(chǎn)看起來更有吸引力，如果政府干預(yù)市場讓人民幣升值，出口就會被影響。如果加強(qiáng)資本控制，資本會外逃。”

華爾街見聞此前報道，美聯(lián)儲加息將引發(fā)全球資本回流美國。受金融危機(jī)后美聯(lián)儲超級寬松貨幣政策的推動，廉價借入美元（尤其是通過杠桿）投資于其他國家市場的套息交易非常普遍。隨著美聯(lián)儲逐漸收緊貨幣政策，這些在中國進(jìn)行“套利交易”的熱錢一旦大規(guī)�；亓�，將對中國形成巨大的資本外流壓力。

然而，渣打銀行首席中國經(jīng)濟(jì)學(xué)家丁爽此前表示，中國很大部分資金外流是國內(nèi)企業(yè)為平倉美元空倉所致，不同于資本外逃。過去由于存款利率較高，人民幣又有單邊升值預(yù)期，許多國內(nèi)企業(yè)都借入美元投資人民幣產(chǎn)品，進(jìn)行套息交易。現(xiàn)在套息利潤空間越來越小，到今年3月，中國企業(yè)的融資凈頭寸由負(fù)轉(zhuǎn)正，企業(yè)的匯率風(fēng)險下降。     

房地產(chǎn)去庫存

國家統(tǒng)計局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，1-11月份商品房銷售面積累計109253萬平方米，同比增長7.4%。過去三年間，全國樓市庫存已經(jīng)翻倍。分地區(qū)看，一二三線城市的庫存過剩問題較一二線城市更為嚴(yán)重。11月末全國商品房待售面積69637萬平方米，已連續(xù)5個月保持上漲。

華爾街見聞此前提及，如今的房地產(chǎn)庫存規(guī)模較2012年末至少增長了30%，從去化周期上看，如今的商品房庫存形式也非常不樂觀。2015年的商品房庫存去化周期約為32個月。

瑞銀的報告指出，

我們預(yù)測面臨的下行風(fēng)險主要來自于更劇烈、持續(xù)時間更長的房地產(chǎn)去庫存，從而對工業(yè)活動和投資活動造成更大拖累。此外，政策效力可能也不足以抵消房地產(chǎn)下滑的影響。這些都可能加劇實(shí)體經(jīng)濟(jì)疲弱、通縮壓力和債務(wù)負(fù)擔(dān)加重之間的惡性循環(huán)；此外，資本外流規(guī)模可能更大、造成金融市場波動。

決策層對此也很重視。今年11月，習(xí)近平主席主持召開中央財經(jīng)領(lǐng)導(dǎo)小組第十一次會議時已經(jīng)提出“要化解房地產(chǎn)庫存，促進(jìn)房地產(chǎn)業(yè)持續(xù)發(fā)展”。

12 月 21 日的中央經(jīng)濟(jì)工作會議上已經(jīng)將去庫存確立為 2016 年五大任務(wù)之一，并針對地產(chǎn)去庫存，會議提出了供需兩方面的措施。擴(kuò)大需求方面包括，加快農(nóng)民工市民化，擴(kuò)大有效需求；鼓勵自然人和各類機(jī)構(gòu)投資者購買庫存商品房，經(jīng)營住房租賃業(yè)務(wù)；取消過時的限制性措施。供給方面的措施包括，鼓勵開發(fā)商適當(dāng)降低商品住房價格；促進(jìn)房地產(chǎn)業(yè)兼并重組等。

債務(wù)違約隱憂大

2015年，企業(yè)信用違約事件接二連三，截至12月7日已發(fā)生7起，暴露了我國信貸市場存在的風(fēng)險。今年4月份，保定天威成為首家央企違約，繼保定天威后，央企中鋼成為中國鋼鐵企業(yè)中的首例債券違約，更不要說“12圣達(dá)債”違約事件，“12舜天債”可能被暫停上市，“11云維債”遭遇評級下調(diào)等事件。

伴隨信用違約而來的是銀行不良貸款將進(jìn)一步承壓。

三季報顯示，截至今年9月末，16家上市銀行的不良貸款余額約9000億元，比2014年末增加近2300億元，增幅超過30%，創(chuàng)金融危機(jī)后增幅新高。

中國銀行今年發(fā)布的三季報顯示，2009年以來中國銀行的凈利潤首次出現(xiàn)季度性下滑，這為中國的銀行業(yè)亮起了“紅燈”。中國銀行第三季度為潛在的不良貸款計提163億元撥備，較去年同期增長44%，據(jù)彭博社稱是該行自2006年上市以來的****撥備規(guī)模。

海外研究機(jī)構(gòu)懷疑，中國的銀行真實(shí)壞賬水平高于財報數(shù)據(jù)。華爾街見聞提及，穆迪曾在上月初分析了11家中國上市銀行上半年業(yè)績后指出，部分逾期至少90天的貸款并未被納入壞賬范疇，因此，中國銀行業(yè)的壞賬水平可能被低估。

此前金融博客Zerohedge整理的數(shù)據(jù)顯示，前11月國有企業(yè)負(fù)債總額已經(jīng)增至有記錄以來的最高水平，與GDP之比超過100%，并預(yù)計中國企業(yè)盈利還會惡化，因?yàn)樵诋?dāng)前大宗商品價格和生產(chǎn)走低影響下，幾乎整個中國鋼鐵行業(yè)都在虧損，半數(shù)以上負(fù)債累累的大宗商品企業(yè)沒有資金用于償債。

經(jīng)濟(jì)增速如何看

中國社會科學(xué)院28日報告預(yù)計，2015年中國全年GDP增長6.9%左右，2016年GDP增長6.7%左右，均低于此前國家統(tǒng)計局公布的2014年7.3%的數(shù)據(jù)。未來一年中國的經(jīng)濟(jì)增速將放緩成為普遍擔(dān)憂。

匯豐銀行在本月報告中將中國2016年GDP增速預(yù)測下調(diào)至6.7%，并將2015年全年的GDP增速預(yù)測下調(diào)至7.0%。

鑒于財政政策寬松力度不足使得基建投資趨緩，同時外需薄弱影響出口，我們將2016年GDP增速預(yù)測從7.2%下調(diào)至6.7%，我們預(yù)計經(jīng)濟(jì)增速或?qū)�會�?016年2季度降到6.5%的政策底線之下，從而觸發(fā)更大力度的政策寬松。

由于財政寬松力度不及預(yù)期，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資增長乏力，經(jīng)濟(jì)增長在年內(nèi)難有起色。據(jù)此，我們將2015年4季度GDP增速預(yù)測從7.2%下調(diào)至7.0%，并將全年的GDP增速預(yù)測從7.1%下調(diào)至7.0%。

摩根士丹利在最新的2016年中國經(jīng)濟(jì)展望報告中預(yù)計，2016和2017年中國GDP增速將放緩至6.7%和6.6%，明年一、二季度將連續(xù)兩次降息，財政赤字將提高至3.5%。

不過摩根士丹利董事長兼首席執(zhí)行官James Gorman也表示，雖然中國經(jīng)濟(jì)的百分比增速正在放緩，但是增長規(guī)模仍然十分可觀。他說：

“市場對增長率過度癡迷。中國的經(jīng)濟(jì)增長率到底是百分之六、七、八還是十？其實(shí)更重要的是中國經(jīng)濟(jì)增長的絕對值。讓中國保持過去十年的10%-14%的經(jīng)濟(jì)增速是不可能的，這顯而易見。然而，市場并沒有對這種顯而易見的趨勢持理性的反應(yīng)。市場是情緒化的，被其他聲音所影響；而這里的聲音指的就是“中國經(jīng)濟(jì)增速在放緩”。確實(shí)，中國的經(jīng)濟(jì)增速是減慢了，但是中國經(jīng)濟(jì)的基數(shù)今非昔比，絕對值的增長卻依然可觀。中國經(jīng)濟(jì)增長對全球經(jīng)濟(jì)增長所做出的貢獻(xiàn)是世界各個國家中最多的。”